債券違約對行業(yè)、區(qū)域或產(chǎn)生較大影響，同時對二級市場產(chǎn)生影響，二級市場會遭遇拋售情況。還會影響利率債市場，國債收益率曲線產(chǎn)生扁平化趨勢。此外，也使得非銀機(jī)構(gòu)流動性分層加劇。

以永煤為例，2020年11月10日，河南省永城煤電控股集團(tuán)有限公司（以下簡稱“永煤集團(tuán)”），因未能按期兌付“20永煤SCP003”（超短期融資券）到期應(yīng)付本息，構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約，作為國有企業(yè)的債券違約事件，在市場上引起了極大震動，也對地區(qū)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了巨大影響。有研究機(jī)構(gòu)測算，永煤事件后河南省貸款增速回落，失去信貸資金的同時，也失去了相應(yīng)的GDP，失去的GDP粗略估算至少1500億元，按照河南省2020年5.5萬億GDP計(jì)算，則對2021年GDP增速的影響約為2.7%。永煤集團(tuán)是市場化經(jīng)營的企業(yè)，城投公司與地方政府的關(guān)聯(lián)度更高，一旦出現(xiàn)違約，對區(qū)域經(jīng)濟(jì)的影響將會更大。

此前由于青海、甘肅、貴州、云南等地城投公司非標(biāo)債務(wù)曾經(jīng)出現(xiàn)過違約或者風(fēng)險事件，導(dǎo)致當(dāng)?shù)匕l(fā)債規(guī)模停滯或萎縮，社會融資規(guī)模增量下降的情況。從發(fā)債數(shù)據(jù)來看，2021年，青海、甘肅、貴州、云南的城投債券凈融資額皆為負(fù)數(shù)，凈償還金額分別為6億元、10億元、189億元和309億元；從社會融資規(guī)模增量來看，不考慮2020年因疫情原因造成的非常態(tài)化數(shù)據(jù)，對比2021年和2019年，青海、甘肅、貴州、云南的社會融資規(guī)模增量分別下降1007億元、326億元、783億元、143億元。

債務(wù)化解是避免區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境惡化、防范區(qū)域債務(wù)風(fēng)險的必要舉措。債務(wù)化解的基本原則是盡早清償非標(biāo)涉眾融資，用低成本資金置換高成本資金、用長期資金置換短期資金。非標(biāo)涉眾融資一旦違約，面對眾多投資人很難通過談判達(dá)成一致，金融機(jī)構(gòu)雖然在其中能夠斡旋，但是投資人情緒一旦爆發(fā)，很難控制，我們梳理發(fā)現(xiàn)區(qū)縣級城投公司金融訴訟絕大部分是非標(biāo)涉眾融資引發(fā)的。

然而，在現(xiàn)實(shí)中，一些地方政府或城投公司對這類融資的清償沒有足夠重視，或者對其采取避而不見、任其發(fā)展的策略，最終引發(fā)訴訟維權(quán)，在媒體渠道發(fā)酵之后，導(dǎo)致發(fā)債、銀行融資都受到影響，不僅僅是違約主體的融資，甚至引起全區(qū)縣、全市甚至全省的融資受限。

平臺的發(fā)展與債務(wù)風(fēng)險息息相關(guān)，為防范化解區(qū)域系統(tǒng)性風(fēng)險，2010年6月，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》（國發(fā)[2010]19號）（下稱“19號文”），構(gòu)建了城投監(jiān)管的初期政策框架。此后，銀監(jiān)會于2010至2013年間出臺多項(xiàng)政策，包括開展平臺貸款清查、健全“名單制”管理等?？傮w來說，19號文主要針對銀行信貸資金實(shí)行嚴(yán)管控。然而，市政道路、保障房、棚改等項(xiàng)目的融資需求仍較為強(qiáng)烈，在銀行貸款對于資金的使用用途和項(xiàng)目盈利性的監(jiān)管日趨嚴(yán)格的背景下，許多地方城投平臺只能尋求公開債券和非標(biāo)融資，即對資金投向有寬容度，但對到期兌付“有剛性”的資金。城投平臺從此套上了公開債券和非標(biāo)融資的“緊箍咒”。

2018年《關(guān)于加強(qiáng)國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》明確提出“對嚴(yán)重資不抵債失去清償能力的地方政府融資平臺公司，依法實(shí)施破產(chǎn)重整或清算，堅(jiān)決防止“大而不能倒”，堅(jiān)決防止風(fēng)險累積形成系統(tǒng)性風(fēng)險”。并且，各地對破產(chǎn)重組或清算也都持肯定態(tài)度，如江蘇、云南等地公布的深化預(yù)算管理體制改革等文件都提到對失去清償能力的融資平臺公司依法實(shí)施破產(chǎn)重整或清算。

2021年以來，在“控增量、化存量”為導(dǎo)向的城投發(fā)債政策基調(diào)下，交易所、交易商協(xié)會均傳出依據(jù)地方財(cái)政收入規(guī)模、債務(wù)率等指標(biāo)，劃分“紅橙黃綠”區(qū)域和“一類、二類、三類企業(yè)”等城投發(fā)債分級分類管理政策；同時對城投存續(xù)債規(guī)模與當(dāng)?shù)刎?cái)政收入之比較高的區(qū)域，交易所規(guī)定城投發(fā)債用途僅限于借新還舊，同時限制發(fā)債規(guī)模、打折審批借新還舊規(guī)模等；此外“15號文”、銀保監(jiān)會要求現(xiàn)金類產(chǎn)品不得投資AA+以下債券等政策又從投資端限制了城投發(fā)債。城投融資空間逐步擠壓，城投監(jiān)管政策持續(xù)收緊。

最近幾年很多地方的城投債務(wù)增速明顯超過地方財(cái)力增速，一方面是由于棚改、新城建設(shè)、老城改造等土地開發(fā)投入耗資巨大，另一方面是由于一些基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)此前存在短板（包括道路、橋梁、供水、污水處理等方面）。城投是地方城市開發(fā)與土地整理的重要載體，是城鎮(zhèn)化進(jìn)程中的重要推手，這意味著城投做的項(xiàng)目大多收益性不太強(qiáng)，靠城投自身來償還債務(wù)，只能是借新?lián)Q舊，不斷滾雪球，這也不斷造成地方債務(wù)的償還壓力越來越大。

（1）融資審批收緊

2020年末以來，城投行業(yè)進(jìn)入了新一輪的政策收緊期，從2020年末的財(cái)預(yù)【2020】118號到2022年的國發(fā)【2022】2號文，從證監(jiān)會【第180號令】到銀保監(jiān)會【2021】15號文，無論是國家層面還是融資維度均對城投行業(yè)進(jìn)行規(guī)范，行業(yè)管控不斷細(xì)化，融資審批逐步趨嚴(yán)。以公司債為例，2022年一季度城投公司債終止項(xiàng)目數(shù)量與金額延續(xù)去年四季度的高位水平，同比明顯增加。2022年1-3月，上交所和深交所累計(jì)終止城投公司債項(xiàng)目117個，金額1615.9億元，是2021年同期的8.4倍、4.9倍，其中2月為項(xiàng)目終止小高峰。終止的城投項(xiàng)目以區(qū)縣級為主，117個被終止的城投項(xiàng)目中，區(qū)縣平臺項(xiàng)目共83個（含開發(fā)區(qū)）、地市級34個，各占70.9%、29.1%。同時，在117個城投平臺中，有41個為新發(fā)主體，占比35.0%。監(jiān)管對區(qū)縣城投的發(fā)債政策持續(xù)收緊。

（2）信用分層，低評級城投融資趨困

2020年受新冠疫情影響，城投融資政策偏松，很多低評級平臺的債券也都能成功發(fā)行，區(qū)縣城投凈融資規(guī)模大幅上漲。但是在目前的環(huán)境下，低評級的信用債難以發(fā)行。有評級的區(qū)縣城投信用評級主要集中在AA及以下，融資趨于困難。實(shí)際上，目前平臺公司出現(xiàn)了信用分層的情況，高評級平臺的融資成本越來越低，而低評級的則是難以籌集資金。

（3）“借新還舊”阻礙城投進(jìn)一步融資

監(jiān)管對于城投公司融資持續(xù)收緊以來，區(qū)縣級城投公司一般都會觸發(fā)部分財(cái)務(wù)指標(biāo)限制或者存在隱性債務(wù)等問題，如交易所對發(fā)債企業(yè)的“單50”條件，銀行對于政府性項(xiàng)目貸款難度較大等，只能適用“借新還舊”政策，所以在融資上存在一定的難度。“借新還舊”對于城投公司自身來說，實(shí)際上是利空。雖然“借新還舊”政策可以解決信用債券融資的問題，但是這也意味著城投公司無法新增信用債券規(guī)模，無法用債券來償還有息債務(wù)或者補(bǔ)流，在一定程度上限制了城投公司的融資渠道。在15號文的限制下，城投公司新增流貸的難度也很大。在這種情況下，城投公司要想獲得靈活使用的資金，只能是通過非標(biāo)融資的方式來新增融資。雖然非標(biāo)融資的使用相對靈活，但是非標(biāo)融資的成本較高，對于城投公司來說，實(shí)際上是增加了財(cái)務(wù)成本。同時在非標(biāo)融資上也存在著一定的難度，部分非標(biāo)融資的審核，會關(guān)注城投公司的債券發(fā)行數(shù)據(jù)。

（4）城投債發(fā)行市場表現(xiàn)不佳

2017-2018年受“43號文”和新《預(yù)算法》出臺，中央嚴(yán)控新增地方政府隱性債務(wù)，區(qū)縣城投凈融資規(guī)模出現(xiàn)顯著下降，較多省份凈融資規(guī)模轉(zhuǎn)負(fù)；2020年受新冠疫情影響，城投融資政策偏松，區(qū)縣城投凈融資規(guī)模大幅上漲；2021年受“15號文”、交易所依據(jù)地方財(cái)政收入規(guī)模、債務(wù)率等指標(biāo)對城投發(fā)債進(jìn)行分級分檔管理等政策影響，區(qū)縣城投凈融資規(guī)模增長停滯。

近年區(qū)縣城投凈融資表現(xiàn)不佳的省份多數(shù)未來2年存續(xù)債到期規(guī)模較大，考慮回售時，吉林、貴州2022年存續(xù)債到期規(guī)模與2021年發(fā)行規(guī)模的比值大于300%，云南、遼寧的比值大于200%。整體看，存續(xù)規(guī)模較大的天津、貴州、云南及新疆4地債務(wù)率較高，疊加目前城投發(fā)債政策持續(xù)收緊、土地出讓收入下降，上述區(qū)域區(qū)縣城投償付壓力整體較大。此外，湖南、陜西等地區(qū)縣城投存續(xù)債占比較高，區(qū)域融資環(huán)境惡化對區(qū)縣城投債務(wù)償付能力的弱化，可能進(jìn)一步影響城投債發(fā)行市場表現(xiàn)。

（1）基礎(chǔ)償債能力下滑

根據(jù)廣發(fā)證券統(tǒng)計(jì)，2015年至2020年間，城投債的發(fā)行規(guī)模以年均37%的速度迅猛擴(kuò)張。另外根據(jù)中國城發(fā)會城投研究會的統(tǒng)計(jì)，2021年全國255家城投的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到70%以上。不斷增高的資產(chǎn)負(fù)債率在不斷蠶食城投公司的償債基礎(chǔ)能力。

（2）償債支持削弱

2016年“營改增”后，地方稅收收入進(jìn)一步下降，財(cái)政收支矛盾加大，這也使得地方財(cái)政對于融資平臺的償債支持逐步削弱。

隨著《關(guān)于將國有土地使用權(quán)出讓收入、礦產(chǎn)資源專項(xiàng)收入、海域使用金、無居民海島使用金四項(xiàng)政府非稅收入劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收有關(guān)問題的通知》（財(cái)綜[2021]19號）的發(fā)布，土地出讓收入等四項(xiàng)政府非稅收入將統(tǒng)一劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收，從操作層面杜絕了“城投公司購地，地方政府返還土地出讓金”的違規(guī)行為，部分地方政府早年間以 “緩征”、“少征”等方式變相向城投平臺注資的手段逐漸失效。區(qū)縣城投獲得的整體償債支持存在弱化趨勢。

融資平臺承擔(dān)的項(xiàng)目主要集中于資金投入多、投資收益少、回收期長的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)十分單一，缺少足以支撐公益性項(xiàng)目的經(jīng)營性項(xiàng)目收益來源，依靠融資平臺自身經(jīng)營難以實(shí)現(xiàn)盈利和現(xiàn)金流的平衡，需要通過政府補(bǔ)助等方式實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，而地方政府對城投償債支持能力趨于弱化。在當(dāng)前強(qiáng)監(jiān)管壓力下，融資平臺面臨嚴(yán)峻的融資環(huán)境和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型壓力，融資平臺的經(jīng)營性活動尚不穩(wěn)定，利潤增長依然較弱。在累積效應(yīng)作用下，盈虧平衡的缺口成倍增大，資金需求結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，很多融資平臺的資金需求中，用于資金周轉(zhuǎn)的額度已遠(yuǎn)高于用于新建項(xiàng)目的額度。